01

穩(wěn)定幣的分類與代表

穩(wěn)定幣可以被定義為旨在保持相對(duì)于基準(zhǔn)的穩(wěn)定價(jià)格的加密資產(chǎn)，基準(zhǔn)通常由法定貨幣提供，有時(shí)由一攬子貨幣、黃金等商品甚至另一種加密資產(chǎn)提供。通過(guò)使用穩(wěn)定幣，加密資產(chǎn)投資者能夠留在加密世界中，并在彈性、集成、不變性和匿名性方面獲得優(yōu)勢(shì)，同時(shí)受益于通常從法定貨幣借來(lái)的穩(wěn)定環(huán)境。

穩(wěn)定幣還可以實(shí)現(xiàn)加密資產(chǎn)之間的套利，同時(shí)保持與投資者參考貨幣的聯(lián)系，并避免與加密資產(chǎn)和法定貨幣之間的轉(zhuǎn)換相關(guān)的監(jiān)管限制和成本（交易費(fèi)用、經(jīng)常缺乏流動(dòng)性、價(jià)格波動(dòng)大等）。因此，穩(wěn)定幣旨在充當(dāng)加密資產(chǎn)世界中的工具。

穩(wěn)定幣似乎提供了一個(gè)美麗的新世界。從這個(gè)角度來(lái)看，如果履行其穩(wěn)定性承諾，穩(wěn)定幣將是數(shù)字資產(chǎn)進(jìn)化的下一個(gè)自然步驟。

穩(wěn)定幣可以通過(guò)四種互補(bǔ)的方式定義：

1）根據(jù)價(jià)格保證機(jī)制：通過(guò)實(shí)施規(guī)則以穩(wěn)定穩(wěn)定幣價(jià)值的治理系統(tǒng)和負(fù)責(zé)管理穩(wěn)定性機(jī)制的實(shí)體，確保了穩(wěn)定幣向其基準(zhǔn)收斂的目標(biāo)。由此可以將穩(wěn)定幣劃分為算法穩(wěn)定幣、鏈下保證穩(wěn)定幣和鏈上保證穩(wěn)定幣。

2）根據(jù)穩(wěn)定幣是否具有潛在的系統(tǒng)性：這種方法是G7穩(wěn)定幣問(wèn)題工作組采用的方法，在評(píng)估宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)時(shí)特別相關(guān)。根據(jù)這一區(qū)別，雖然所有穩(wěn)定幣都存在風(fēng)險(xiǎn)，但建立在龐大客戶群和/或跨境基礎(chǔ)上的穩(wěn)定幣有可能迅速擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)可觀的全球足跡。

3）根據(jù)目標(biāo)市場(chǎng)，可以劃分為批發(fā)型（大額交易，通常在金融機(jī)構(gòu)之間或金融機(jī)構(gòu)與大公司之間）或零售型（個(gè)人之間或個(gè)人與商家之間的大規(guī)模交易）穩(wěn)定幣。這種區(qū)別反映了兩種形式的中央銀行數(shù)字貨幣之間的區(qū)別，批發(fā)型 CBDC 面向金融機(jī)構(gòu)，零售型 CBDC 面向公眾。

4）根據(jù)基準(zhǔn)貨幣，穩(wěn)定幣可能是唯一的（通常是美元）或由 Libra（現(xiàn)在的Diem）倡議發(fā)起人設(shè)想的籃子構(gòu)成。

鑒于其價(jià)格波動(dòng)、數(shù)量少、流通量有限且市場(chǎng)集中，穩(wěn)定幣的成功似乎參差不齊，迄今為止，它們的市場(chǎng)已作為加密資產(chǎn)的附屬出現(xiàn)。

最重要的是，發(fā)行鏈下有保證的穩(wěn)定幣并有可能覆蓋廣泛受眾的大型參與者的到來(lái)，可以為穩(wěn)定幣用戶提供額外的信心，并為他們的項(xiàng)目提供潛在的系統(tǒng)性影響。

在批發(fā)型穩(wěn)定幣項(xiàng)目中，最大的兩個(gè)項(xiàng)目脫穎而出：the USC（Utility Settlement Coin）項(xiàng)目和 JPM Coin。

USC是由主要銀行牽頭的一項(xiàng)舉措，旨在為跨境支付創(chuàng)建一個(gè)市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施，以滿足各種監(jiān)管機(jī)構(gòu)的建議，這些基礎(chǔ)設(shè)施如今通常成本高昂、耗時(shí)且不透明。在許可區(qū)塊鏈上流通，該穩(wěn)定幣將以不同的參考貨幣發(fā)行，并完全由發(fā)行這些參考貨幣的中央銀行（加元、歐元、英鎊、日元和美元）持有的儲(chǔ)備支持，原則上保證這些法定貨幣的可兌換性成為可能。

該項(xiàng)目的主要貢獻(xiàn)是為用戶提供在一年中的任何時(shí)間在全球?qū)用孢M(jìn)行幾乎即時(shí)結(jié)算的可能性——通過(guò)在全球?qū)用鎯H持有一個(gè)流動(dòng)性池來(lái)節(jié)省流動(dòng)性代表的每種貨幣，而不是根據(jù)時(shí)區(qū)限制具有不同代理銀行的幾個(gè)池。

摩根大通項(xiàng)目在采用的技術(shù)（許可區(qū)塊鏈）和目的（機(jī)構(gòu)層面的實(shí)時(shí)匯款，365/24）方面是相似的。它與USC的有兩個(gè)重要區(qū)別：在項(xiàng)目的當(dāng)前狀態(tài)下，唯一的參考貨幣是美元，最重要的是，擔(dān)保將由摩根大通銀行的存款構(gòu)成，而不是由央行準(zhǔn)備金構(gòu)成，存在流動(dòng)性和信用風(fēng)險(xiǎn)。

JPM Coin 旨在通過(guò)促進(jìn)不同客戶之間的交易結(jié)算來(lái)減少美元貨幣市場(chǎng)上的摩擦。另一個(gè)可以使用 JPM Coin 的情況是在回購(gòu)市場(chǎng)，它可以擴(kuò)展到日內(nèi)到期，從而可以通過(guò)確保更快的周轉(zhuǎn)率來(lái)釋放抵押品。

在零售穩(wěn)定幣項(xiàng)目中，最著名的是Diem，其發(fā)行和治理旨在由 Diem 協(xié)會(huì)監(jiān)督，負(fù)責(zé)驗(yàn)證所進(jìn)行的交易在許可區(qū)塊鏈上。其他私人參與者也是該協(xié)會(huì)的一部分，例如 Vodafone、Coinbase、Spotify、Uber 等。

在最新的白皮書中，該協(xié)會(huì)提出了兩類代幣：

1) 作為全球貨幣呈現(xiàn)的多幣種穩(wěn)定幣。Diem 將得到一個(gè)僅包含穩(wěn)定貨幣的籃子的支持，這將通過(guò)發(fā)行 Diem 籌集的資產(chǎn)投資于一組低波動(dòng)性資產(chǎn)，包括以穩(wěn)定貨幣計(jì)價(jià)的銀行存款和政府證券來(lái)確保其穩(wěn)定性。更準(zhǔn)確地說(shuō)，儲(chǔ)備將包括至少 80% 由信用風(fēng)險(xiǎn)極低的主權(quán)國(guó)家發(fā)行的短期政府債券，其余為現(xiàn)金。

2)基于單一貨幣的穩(wěn)定幣，「將通過(guò)讓人們和企業(yè)能夠以自己的貨幣計(jì)價(jià)的穩(wěn)定幣進(jìn)行交易，從而實(shí)現(xiàn)一系列國(guó)內(nèi)應(yīng)用場(chǎng)景。」每種貨幣都將由上述儲(chǔ)備系統(tǒng)支持。

與其它加密資產(chǎn)相比，批發(fā)型穩(wěn)定幣可以促進(jìn)區(qū)塊鏈上金融交易的整合，減少跨境支付中的摩擦；同樣，零售型穩(wěn)定幣可以降低匯款成本并促進(jìn)新興國(guó)家的金融包容性；此外，一攬子穩(wěn)定幣可能會(huì)降低美元在國(guó)際交易中的主導(dǎo)地位以及由此給新興經(jīng)濟(jì)體帶來(lái)的外部調(diào)整困難；最后，在新興或發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體，特別是那些經(jīng)歷貨幣不穩(wěn)定或受到結(jié)構(gòu)性高通脹影響的經(jīng)濟(jì)體，一攬子穩(wěn)定幣可以作為法定貨幣的替代品，尤其是作為一種價(jià)值儲(chǔ)存手段。

在這方面，貨幣價(jià)值不穩(wěn)定國(guó)家的經(jīng)濟(jì)主體是否會(huì)受益于使用一籃子貨幣作為其資產(chǎn)的支持而不是直接購(gòu)買硬通貨，這當(dāng)然是值得懷疑的。然而，通過(guò)購(gòu)買一籃子貨幣，這些參與者一方面會(huì)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)（即籃子的波動(dòng)性可能小于貨幣對(duì)的波動(dòng)性），另一方面可能會(huì)節(jié)省多元化成本。因此，如果籃子與持有人的最佳風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)組合相差不大，則購(gòu)買一籃子貨幣是合理的。

02

穩(wěn)定幣的風(fēng)險(xiǎn)

任何穩(wěn)定幣都存在固有風(fēng)險(xiǎn)，其中包括：

1）法律確定性，特別是關(guān)于用戶的權(quán)利；

2）治理，允許明確分配職責(zé)，特別是在風(fēng)險(xiǎn)審查和控制方面；

3）財(cái)務(wù)誠(chéng)信，以防止穩(wěn)定幣資助非法活動(dòng)；

4）監(jiān)管套利，而監(jiān)管框架旨在適用于所使用的技術(shù)；

5）市場(chǎng)誠(chéng)信，作為所提供服務(wù)的定價(jià)，從穩(wěn)定價(jià)格開始，必須公平和透明，以保護(hù)消費(fèi)者并確保公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；

6）數(shù)據(jù)保護(hù)，因?yàn)橛脩粜枰浪麄兊臄?shù)據(jù)如何被圍繞發(fā)行區(qū)塊鏈的生態(tài)系統(tǒng)的參與者以及可能的第三方使用；

7）消費(fèi)者/投資者保護(hù)，因?yàn)楦鞣降娘L(fēng)險(xiǎn)和義務(wù)必須明確規(guī)定和規(guī)定；

8）遵守稅收要求，因?yàn)榉€(wěn)定幣不應(yīng)提供欺詐工具；

原則上，這些風(fēng)險(xiǎn)只有在對(duì)法定貨幣的信心不足、金融產(chǎn)品供應(yīng)有限、金融中介機(jī)構(gòu)的健康存在問(wèn)題或支付系統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)體中才有可能發(fā)生。因此，這些國(guó)家往往是欠發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，也可能是新興經(jīng)濟(jì)體。

一個(gè)特別嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)是用穩(wěn)定幣代替法定貨幣，這可能導(dǎo)致穩(wěn)定幣發(fā)行方使其成為自我參照的貨幣。然后，這些發(fā)行方將成為私人貨幣領(lǐng)域中的中央銀行：這是「貨幣主權(quán)喪失」的主題。對(duì)于這兩種風(fēng)險(xiǎn)，批發(fā)型和零售型穩(wěn)定幣是有區(qū)別的。

• 金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)
  

對(duì)于批發(fā)型穩(wěn)定幣，會(huì)帶來(lái)一些可能危及金融穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。那些沒(méi)有中央銀行存款支持的 JPM Coin 存在信用風(fēng)險(xiǎn)。此外，金融交易在區(qū)塊鏈中的集中將加強(qiáng)大型金融機(jī)構(gòu)和大型公司在全球范圍內(nèi)的聯(lián)系，在系統(tǒng)性穩(wěn)定幣的情況下造成單點(diǎn)故障和太大而不能倒閉的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

對(duì)于零售型穩(wěn)定幣，其商業(yè)模式的可行性在很大程度上取決于所持有資產(chǎn)的利率水平。如果穩(wěn)定幣得到 100% 的支持，并且準(zhǔn)備金投資于以美元、歐元或日元等貨幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)，那么如今處于歷史低位的利率水平大大限制了準(zhǔn)備金的回報(bào)。

因此，為了保持盈利能力，發(fā)行人可能會(huì)傾向于投資在信用、流動(dòng)性、掉期甚至匯率方面風(fēng)險(xiǎn)更高的證券，即使后一種策略不會(huì)復(fù)制籃子的組成。在一籃子穩(wěn)定幣的情況下，它甚至可以在原則上改變籃子的組成。

從持有者的角度來(lái)看，如果發(fā)行方違約或停止運(yùn)營(yíng)，對(duì)穩(wěn)定幣用戶的財(cái)務(wù)影響是什么？就投資者所知，這些風(fēng)險(xiǎn)反映在與基準(zhǔn)相關(guān)的發(fā)行單位的折扣上，這可能導(dǎo)致信心危機(jī)以及擠兌。

對(duì)于鏈上保證穩(wěn)定幣，如果在加密資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌的情況下，投資者無(wú)法滿足追加保證金的要求也可能導(dǎo)致擠兌，盡管發(fā)行方可以選擇清算違約投資者的頭寸。

• 貨幣政策風(fēng)險(xiǎn)

穩(wěn)定幣對(duì)貨幣政策行為的影響可能比加密資產(chǎn)的影響要大得多。

在批發(fā)型穩(wěn)定幣的情況下，它們的發(fā)行可能會(huì)導(dǎo)致對(duì)參考貨幣儲(chǔ)備的需求減少。如果 JPM Coin 所設(shè)想的批發(fā)型穩(wěn)定幣沒(méi)有像 USC 所設(shè)想的那樣由中央銀行存款支持，則情況尤其如此。

這是因?yàn)橹霸谥醒脬y行賬簿上的交易平倉(cāng)，例如清算余額的結(jié)算，可以轉(zhuǎn)移到批發(fā)型穩(wěn)定幣的區(qū)塊鏈上。一個(gè)后果是，如果發(fā)生影響貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)，中央銀行對(duì)機(jī)構(gòu)現(xiàn)金持有量的了解不夠詳細(xì)，可能會(huì)使其作為最后貸款人的干預(yù)更加困難。

另一方面，如果批發(fā)型穩(wěn)定幣全部或大部分由基礎(chǔ)貨幣支持，則對(duì)儲(chǔ)備的需求可能會(huì)顯著增加并變得更加波動(dòng)，這取決于穩(wěn)定幣用戶的流動(dòng)性需求。在這方面，由于批發(fā)型穩(wěn)定幣應(yīng)始終可用，現(xiàn)金壓力可能會(huì)在發(fā)行央行的營(yíng)業(yè)時(shí)間之外影響由中央銀行貨幣支持的批發(fā)型穩(wěn)定幣，使其持有人面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。然而，這個(gè)問(wèn)題可以通過(guò)轉(zhuǎn)向?qū)崟r(shí)貨幣政策來(lái)解決。

對(duì)于零售穩(wěn)定幣，它們的廣泛使用可能導(dǎo)致法定貨幣被擠出，在傳導(dǎo)機(jī)制和實(shí)施方面給貨幣政策的實(shí)施帶來(lái)困難：

1）傳遞機(jī)制，該機(jī)制可細(xì)分為利率通道、信貸通道和資產(chǎn)價(jià)格通道。銀行存款轉(zhuǎn)換為穩(wěn)定幣以及穩(wěn)定幣計(jì)價(jià)貸款的最終分配將削弱法定貨幣利率變化對(duì)經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)。例如，如果這個(gè)利率上升，儲(chǔ)蓄的動(dòng)機(jī)和債務(wù)的動(dòng)機(jī)就會(huì)減弱，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)的收縮影響就會(huì)減弱。

另一方面，信貸渠道將受到模糊的影響。較窄渠道可能會(huì)被削弱，因?yàn)殂y行業(yè)的流動(dòng)性至少會(huì)部分在穩(wěn)定幣中，因此除非中央銀行自己干預(yù)穩(wěn)定幣，否則不會(huì)直接受到中央銀行的影響。相反，如果穩(wěn)定幣和法定貨幣融資之間的替代性低于不同形式的法定貨幣融資的可替代性，則金融摩擦增加會(huì)加強(qiáng)廣泛的渠道。最后，只要繼續(xù)使用法定貨幣作為記賬單位，資產(chǎn)價(jià)格渠道就會(huì)變得更加強(qiáng)大，因?yàn)槔蕦?duì)匯率的影響將影響更大比例的資產(chǎn)。

總體而言，對(duì)傳導(dǎo)機(jī)制的影響將是模棱兩可的，其特征可能更多是貨幣政策效果的不確定性更大，這反過(guò)來(lái)又可以證明更進(jìn)一步的漸進(jìn)主義是合理的，而不是削弱其權(quán)力。

2）實(shí)施能力。只要繼續(xù)使用法定貨幣，市場(chǎng)就會(huì)存在對(duì)基礎(chǔ)貨幣的需求，應(yīng)該仍然可以實(shí)施貨幣政策，但提出一種數(shù)字貨幣與非競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)家貨幣競(jìng)爭(zhēng)的模型，從而導(dǎo)致完全收斂它們之間的利率，從而剝奪了中央銀行根據(jù)其經(jīng)濟(jì)條件調(diào)整貨幣政策的能力。

在全球穩(wěn)定幣擠出法定貨幣的極端情況下，外匯儲(chǔ)備將不得不投資于全球穩(wěn)定幣，但中央銀行可以提供的流動(dòng)性數(shù)量有限，而在提供自己的貨幣時(shí)通常不受限制。此外，在完全美元化的情況下以及在沒(méi)有貨幣的世界中，鑄幣稅將被取消，使中央銀行依賴預(yù)算分配來(lái)支付其運(yùn)營(yíng)成本，除非它有足夠的資本。

然而，除了降低國(guó)際轉(zhuǎn)移成本和促進(jìn)新興市場(chǎng)的金融包容性之外，穩(wěn)定幣還可以通過(guò)增加交易和投資工具的選擇，通過(guò)允許良性貨幣推動(dòng)貨幣競(jìng)爭(zhēng)來(lái)加劇貨幣競(jìng)爭(zhēng)，從而帶來(lái)好處并剔除壞處，并在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候約束貨幣政策。反過(guò)來(lái)，資產(chǎn)多元化和貨幣競(jìng)爭(zhēng)對(duì)貨幣政策的約束作用會(huì)鼓勵(lì)地方投資并增加財(cái)政資源。

03

各界的反應(yīng)

• 私營(yíng)部門的反應(yīng)

穩(wěn)定幣部署在由兩種潮流驅(qū)動(dòng)的環(huán)境中：基礎(chǔ)技術(shù)增強(qiáng)的假設(shè)供應(yīng)能力，以及目標(biāo)市場(chǎng)的需求或消費(fèi)者偏好的變化。這完全適用于穩(wěn)定幣。然而，支付行業(yè)的參與者，尤其是銀行，可以通過(guò)提高他們提供的服務(wù)質(zhì)量來(lái)應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)。

在這方面，近年來(lái)最激進(jìn)的轉(zhuǎn)變之一是即時(shí)支付的商品化。這在中國(guó)尤為明顯，支付寶和微信支付兩大巨頭在 2018 年 41 萬(wàn)億美元的移動(dòng)支付市場(chǎng)中占據(jù)了 92% 的份額。在中國(guó)，部分由于來(lái)自支付寶和微信的競(jìng)爭(zhēng)，銀行的股本回報(bào)率在兩個(gè)年度（2015 年和 2016 年）都下降了 35 個(gè)基點(diǎn)，使它們的股本回報(bào)率下降了 6.7 %。

面對(duì)針對(duì)其業(yè)務(wù)的中斷威脅，美國(guó)、歐洲和澳大利亞的銀行首先通過(guò)將其部分業(yè)務(wù)數(shù)字化來(lái)做出回應(yīng)，這些地區(qū)銀行的年度預(yù)算中約有 15% 至 25% 已分配給信息技術(shù)。2016 年。在法國(guó)，各大銀行聯(lián)手創(chuàng)建了 PayLib entre amis，該系統(tǒng)允許用戶通過(guò)銀行的在線平臺(tái)用他們的電話號(hào)碼識(shí)別自己的身份，并與其他用戶進(jìn)行即時(shí)付款。

在歐洲層面，自 2008 年以來(lái)，TARGET 2 一直是由歐元體系開發(fā)和管理的實(shí)時(shí)總結(jié)算（RTGS）系統(tǒng)，每個(gè)國(guó)家都管理其國(guó)家部分。2018 年 11 月，為促進(jìn)歐洲即時(shí)支付的全面推出，歐元體系在 TARGET2 內(nèi)推出了一個(gè)系統(tǒng)，用于以中央銀行貨幣進(jìn)行即時(shí)支付結(jié)算，即 TARGET 即時(shí)支付結(jié)算（TIPS）服務(wù)。

這項(xiàng)新服務(wù)以 24/7/365 全天候運(yùn)行，至少在運(yùn)營(yíng)的前兩年以每筆交易 0.20 歐分的價(jià)格提供，TIPS 賬戶的入門和維護(hù)費(fèi)用設(shè)置為零，并且目標(biāo)是歐元體系最終將完全支付這方面的成本。然而，這一舉措實(shí)施一年多后，即時(shí)支付在歐元區(qū)仍未普及，主要是因?yàn)槠鋵?duì)用戶的成本。

在全球?qū)用?，面?duì)代理銀行系統(tǒng)效率低下的情況，發(fā)行主要儲(chǔ)備貨幣的中央銀行可以將其實(shí)時(shí)總結(jié)算系統(tǒng)互連，以促進(jìn)跨境支付。該舉措將與批發(fā)型全球穩(wěn)定幣舉措部分競(jìng)爭(zhēng)并部分補(bǔ)充，將其行動(dòng)擴(kuò)展到國(guó)家或貨幣區(qū)層面。

事實(shí)上，實(shí)時(shí)總結(jié)算系統(tǒng)旨在為批發(fā)交易的最終結(jié)算提供一個(gè)安全的框架，特別是通過(guò)使用中央銀行的貨幣；此外，它們?cè)谝欢ǔ潭壬吓c私人經(jīng)營(yíng)的結(jié)算系統(tǒng)競(jìng)爭(zhēng)，因此必須支付它們的費(fèi)用。通過(guò)互連實(shí)時(shí)總結(jié)算系統(tǒng)，中央銀行將在很大程度上避免支付服務(wù)提供商使用代理銀行安排的需要，從而使他們能夠節(jié)省流動(dòng)性，并為客戶提供更可靠、更快、可能也更便宜的國(guó)際交易結(jié)算。

• 監(jiān)管機(jī)構(gòu)的反應(yīng)

「相同的業(yè)務(wù)、相同的風(fēng)險(xiǎn)、相同的規(guī)則」以及各國(guó)家之間一致的監(jiān)管方法構(gòu)成了 G7 全球穩(wěn)定幣工作組提出的監(jiān)管指南。繼后者的工作之后，G20 于 2019 年 6 月授權(quán)金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）審查全球穩(wěn)定幣安排提出的監(jiān)管問(wèn)題，并就多邊回應(yīng)提出建議。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的第一反應(yīng)是進(jìn)行協(xié)調(diào)以避免監(jiān)管套利。

然而，由于監(jiān)管因相關(guān)資產(chǎn)（例如貨幣或證券）的性質(zhì)而異，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還必須考慮穩(wěn)定幣的法律分類。特別是，最常見的鏈下保證穩(wěn)定幣有多種選擇。

首先是將它們視為貨幣市場(chǎng)基金，因?yàn)樗鼈冊(cè)瓌t上投資于以它們所支持的貨幣計(jì)價(jià)的低風(fēng)險(xiǎn)、短期資產(chǎn)，目的是保持恒定的價(jià)值，因?yàn)槊總€(gè)發(fā)行的單位都可以即使在一籃子穩(wěn)定幣的情況下，也被同化為貨幣市場(chǎng)基金單位。

第二種選擇是將穩(wěn)定幣視為電子貨幣，理由是穩(wěn)定幣旨在用作支付工具，并且其發(fā)行人承諾按面值贖回它們。與第一個(gè)條件相比，第二個(gè)條件對(duì)發(fā)行人的監(jiān)管限制要嚴(yán)格得多，例如在歐洲，2009 年歐洲電子貨幣指令包括資本要求和發(fā)行人能夠隨時(shí)按面值贖回持有人的義務(wù)。

目前適用于傳統(tǒng)金融或支付工具的法規(guī)仍沒(méi)有解決穩(wěn)定幣帶來(lái)的多種風(fēng)險(xiǎn)，因此需要進(jìn)行監(jiān)管調(diào)整：

1）全球穩(wěn)定幣的廣泛使用可能伴隨著將其用于洗錢和恐怖主義融資目的，這違反了 LCB-FT 規(guī)定。事實(shí)上，Libra 的用戶可以為了保護(hù)自己的隱私，以匿名進(jìn)行交易，這與監(jiān)管合規(guī)性不符；

2）監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以通過(guò)對(duì)穩(wěn)定幣實(shí)施審慎要求來(lái)考慮上述金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，包括流動(dòng)性危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)；

3）監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可以考慮保護(hù)數(shù)據(jù)免受發(fā)行方的商業(yè)利用。人們對(duì) Diem 使用這些數(shù)據(jù)提出了許多擔(dān)憂；

4）最后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以確保穩(wěn)定幣使用的區(qū)塊鏈具有操作彈性。事實(shí)上，區(qū)塊鏈對(duì)記錄的交易數(shù)量的可擴(kuò)展性尚不確定。正是在這個(gè)框架內(nèi)，Diem 項(xiàng)目預(yù)計(jì)，為了避免可能出現(xiàn)的擁堵，根據(jù) Diem 需求增加關(guān)稅，以減少這種需求并避免擁堵。

面對(duì)這一措施，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以為客戶引入關(guān)于轉(zhuǎn)移其應(yīng)用程序的最長(zhǎng)時(shí)間限制的保險(xiǎn)。此外，如果發(fā)生網(wǎng)絡(luò)攻擊或區(qū)塊鏈黑客攻擊，應(yīng)明確解釋穩(wěn)定幣持有人為限制風(fēng)險(xiǎn)而制定的程序，并制定補(bǔ)償合法持有人的規(guī)定。

歐盟委員會(huì)于 2020 年 9 月 24 日發(fā)布了一項(xiàng)關(guān)于加密資產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管的提案。根據(jù)該提案，所有加密資產(chǎn)發(fā)行方都必須發(fā)布白皮書，其管理機(jī)構(gòu)的成員必須符合誠(chéng)信標(biāo)準(zhǔn)。這些要求的遵守情況將由國(guó)家主管當(dāng)局或歐洲銀行管理局進(jìn)行監(jiān)督。

此外，所有加密資產(chǎn)服務(wù)提供商都必須在歐盟有實(shí)體存在，并須獲得國(guó)家主管部門的事先授權(quán)。這將使他們能夠獲得「歐洲護(hù)照」（即有可能在整個(gè)歐盟提供他們的服務(wù)），但將消除沒(méi)有可識(shí)別發(fā)行人的鏈下穩(wěn)定幣。最后，加密資產(chǎn)服務(wù)提供商也將受到資本要求、治理標(biāo)準(zhǔn)和將客戶資產(chǎn)與其自身資產(chǎn)分開的義務(wù)的約束。

• 各國(guó)央行的回應(yīng)
  

兩種措施都是可能的，取決于它們是防御性的（中央銀行調(diào)整其政策和工具以適應(yīng)全球穩(wěn)定幣擴(kuò)張帶來(lái)的新環(huán)境）還是進(jìn)攻性的（中央銀行提出自己的解決方案以與全球穩(wěn)定幣競(jìng)爭(zhēng)）。

在防御層面，新興國(guó)家已經(jīng)經(jīng)常實(shí)施外匯管制，可以將穩(wěn)定幣視為外幣。在國(guó)際層面，這需要中央銀行和所有監(jiān)管機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)，并且是最低限度的反應(yīng)。G7 之所以這樣做，是因?yàn)榉€(wěn)定幣本質(zhì)上是全球性的，也是為了避免監(jiān)管套利；

在進(jìn)攻層面，中央銀行可以發(fā)行 CBDC 來(lái)對(duì)抗穩(wěn)定幣。然而，這可能會(huì)給他們的銀行業(yè)帶來(lái)困難，他們的資源將受到 CBDC 替代存款的影響。此外，不確定這是否能充分應(yīng)對(duì)零售型穩(wěn)定幣由于對(duì)法定貨幣、國(guó)家金融體系或國(guó)內(nèi)支付運(yùn)作效率低下而導(dǎo)致本國(guó)貨幣邊緣化的風(fēng)險(xiǎn)。